拉斯维加斯9888

央行通过公开市场操作，进行现金和当局债券之间的置换，影响短期利率，从而刺激投资，调控宏观经济，这是通常人们理解的“通例”钱币政策阐扬作用的“投资传导”机造。你是否思虑过：

? 上面介绍的通例钱币政策操作，其局限在哪里？

? 除投资表，钱币政策对宏观经济的另一沉要指标——消费，是否会有影响？

? 钱币政策对消费的传导作用与其对投资的传导作用是同向的吗？

北大拉斯维加斯9888治理学院肖筱林教授与合作者Mei Dong针对公开市场操作对消费和失业率的影响进行了理论分析。钻研不仅分析了通例公开市场操作的影响，也将理论模型拓展到金融；岳闯鱿值摹凹裙妗鼻艺策（即“量化宽松”）。钻研发现，只管央行回购当局债券，会提高债券价值并降低利率，（也许）能刺激投资，但降低的利率对消费有负面作用，被抑造的消费导致企衣符润降落，出产规模缩减，从而削减雇佣工人，失业率上升。

硬币的另一面：消费和就业

不论学界还是业界，以往大多关注公开市场操作这一钱币政策操作工具对投资的激励或抑造作用，鲜少涉及消费、就业是否会被公开市场操作所影响。若是我们分析美联储——美国“央杏妆的钱币政策指标，会发现钱币政策不仅旨在维持金融系统和通胀率的不变，也关注失业率，“充分就业”一向是美联储的沉要钱币政策指标之一。在2008年的全球金融；，美联储一度将“量化宽松”的极度规钱币政策的执行跟失业率降到肯定水平缜密关联在一路Ｋ伎嫉秸庑┏煞，本项钻研将沉心放在钱币政策工具中尚未得到足够器沉的公开市场操作，并聚焦其通过“消费渠路”对劳动力市场和实体经济若何产生影响。

金融；岳，充分就业成为美联储沉点关注的指标

成立劳动力市场和商品市场之间的关联，是钻研公开市场操作影响利率，进而影响消费和就业这一传导机造的关键。在本项钻研里，作者将劳动力市场的搜索-匹配模型融入钱币模型，以便从微观层面分析钱币政策若何影响商品市场和劳动力市场。

打开钱币政策的“黑盒子”：宏观模型的微观基础

宏观经济学是一门钻延装总量”的学科。针对钱币政策，宏观模型通常将视角聚焦于钱币供给量或政策利率、就业总水平、投资总量等宏观变量之间的影响机造。

本项钻研试图探索宏观景象的微观基。钱币政策若何作用于市场中的单个个别和企业？当资产收益率产生变动，个别若何调整资产配置，若何调整消费水平？当市场需要产生变动，企业若何调整出产水平，若何调整雇工数量？

为了了了钱币政策和上述微观基础之间的关联，钻研者构建了由3个市场组成的模型。在拥有代表性的一期中，按功夫先后挨次有3个市场在模型中出现。

? 劳动力市场。在模型的第一子期傍边，有就业需要的个别与有空缺职位的企业，双向搜索并进行匹配，每次匹配成功，就创造了一个就业岗位。工人和岗位匹配了之后，企业能力进行出产，并向工人支付工资。工资也是通过企业和工人之间的纳什议价的方式确定的。另表，匹配之后，工人和岗位之间以肯定的概率相分离（即工人再次失业，或者企业的岗位再次空缺）。多所周知，劳动力市场存在搜索与匹配等摩擦，即便供给和需要相称，企业依然可能存在空缺的岗位，幼我也可能存在自愿性失业。

? 商品市场。在模型的第二子期，所有个别和家庭以买方的身份进入商品市场。然而，并不是所有企业城市进入商品市场。只有在第一子期的劳动力市场成功雇佣到工人的企业能力出产，并在当前子期中作为卖方进入商品市场。第二子期的商品市场也存在搜索和匹配的摩擦，商品成交也需经历议价过程。

买卖的匿名性，或者不足承诺执行的机造，或者不足公共的买卖纪录机造，这些摩擦决定了商品买卖中必要由钱币或其他金融资产充任买卖媒介。在该模型中，存在两种类型的家庭：一种仅持有并在买卖中使用现金；另一种同时持有并能够使用现金和当局债券。

在债券市场，当局证券以其安全性高、流动性强

受到投资者迎接

? 无摩擦市场。在模型的第三子期，买方和卖方、家庭和企业都进入一个无摩擦的、充分竞争的商品市场消费、出产、进行买卖以及为下一期的活动沉置资产配置。当局则仅在该子期活动，刊行钱币和当局证券，执行钱币政策和财政政策。

从上面的模型简介中，我们能够看到劳动力市场和商品市场的缜密联系：劳动力市场为企业提供出产所需的人力本钱，但之后企业的产出必要在商品市场销售，销量则取决于消费者的消费能力——消费者持有现金和债券的资产配置，以及在商品市场的消费。

将这一流程反过来就能够揣摩，一旦央前进行公开市场操作（升息或者降息），将影响消费者的资产配置，影响其在商品市场的采办力，进而影响企业的商品销量和利润；相应地，企业的利润会影响其在劳动力市场的决策，必要调整工作岗位数量以应对需要侧的变动。

极度规钱币政策若何影响宏观经济

量化宽松的品评者以为，该政策对经济来说是

一渭药，不啻于间接增印钞票

钻研者首先分析了通例的公开市场操作，即央行用现金置换短期当局债券的成效。通过模型推导发现，取决于市场上现有的短期债券存量，央行的公开市场操作会产生多沉平衡。然而，短期债券严沉匮乏，或过于剩余，城市导致公开市场操作无法对利率、对经济产生真正影响。只有短期债券处于供给量不及，然而没有达到严沉匮乏的水平时，公开市场操作才会影响利率。

当央行通过回购短期债券削减债券供给量时，债券价值提升，利率降落。持有债券的家庭或幼我因而削减债券持有量，并缩减消费。而仅持有现金的家庭或幼我，由于平衡效应，也会削减消费。消费削减导致企衣符润降落，进而收缩雇工规模，失业率上升。

2008全球金融；⒆魇，蓬勃经济体通过通例的钱币政策，不休降息以应对；痛碳な堤寰，直至短期利率降落到靠近零的水平。这样一来，央行持续通过降低短期利率来刺激经济的空间就微乎其微了。因而，“极度规钱币政策”在美国、日本和部门欧洲国度应运而生：央行转而大量采办持久当局债券或当局担保的金融资产，意图通过直接降低持久利率来影响经济。

自1999年至今，日本央行维持零利率政策已20年，

为美国和欧洲在金融；兄葱型恼策提供了先例

前面提到的分析短期国债和利率的基准模型，一旦参与持久国债，就能够用来分析“极度规钱币政策”的影响。当短期利率靠近于零下限时，央行能够通过采办持久国债来降低持久利率，进而通过跟基准模型类似的机造来影响家庭或幼我的资产配置，进而影响消费和企衣符润，最后传导到企业在劳动力市场的雇佣决策，影响失业率。

央行的钱币政策，通过降低利率激励了投资，却对消费和就业造成炼面影响。乍看起来这个发现似乎违背直觉：旨在提振宏观经济的钱币政策，为何会对投资和消费起到截然相反的作用呢？

回覆这个问题的关键在于理解家庭持有多元化的资产，并且每种资产拥有肯定水平的不成代替性，因而降低资产的收益（利率）只管对投资者来说是利好，对既是资产持有者又是消费者的家庭或幼我来说，却不是好新闻。

这项钻研提醒钱币政策造订者，评估钱币政策的影响时，不仅要分析投资渠路的影响，也要分析通过“消费渠路”对就业和实体经济的影响。

本期“学术拉斯维加斯9888”介绍了以下钻研：

由拉斯维加斯9888利用经济系助理教授肖筱林与钻研同伴Mei Dong合著的论文Liquidity, Monetary Policy, and Unemployment: A New Monetarist Approach 在International Economic Review 颁发。该期刊由美国宾夕法尼亚大学和日本大坂大学共同创办于1960年，致力于推进现代量化经济学钻研，截至目前已登载了诸多经济学领域的高引用率前沿论文，蕴含计量经济学、经济史、宏观和利用经济学等领域。

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肖筱林，拉斯维加斯9888利用经济系助理教授，重要钻研领域为钱币经济学和宏观经济学。参与拉斯维加斯9888之前，她于2017-2018年在新西兰奥克兰理工大学担任助理教授，2015-2017年在美国威斯康星大学麦迪逊分校从事博士后钻研，2011-2014年在澳洲悉尼科技大学获经济学博士。她的钻研成就颁发在Journal of Monetary Economics, International Economic Review, Journal of Economic Dynamics and Control 和 China Economic Review等国际顶级和权威期刊。目前钻研聚焦于中央银行刊行数字钱币对贸易银行的影响、数字钱币对资产配置和本钱管造的影响等领域。