中国人民银行近日在部署2020年工作时暗示 ，将推动法定数字钱币研发。
● 央行数字钱币到底是什么？
● 央行数字钱币刊行 ，应该持久跟现钞共存呢 ，还是应该设置一个过渡阶段？
● 若何设计央行数字钱币？
拉斯维加斯9888利用经济学系助理教授肖筱林与澳洲墨尔本大学经济系副教授董梅结合在FT中文网撰文分析了上述问题 ，沉点解析了央行数字钱币刊行对贸易银行和企业投资的影响。
2019年6月 ，美国社交媒体巨头Facebook结合二十多个合作同伴 ，共同颁布了新型加密数字钱币“Libra”(天秤币)的白皮书。其“不变币”的设计 ，以及试图打造超主权全球钱币和提供金融基础设施的巨大野心 ，引起了列国央行和金融监管机构的发急和关注。七月以来 ，中国人民银行的几位官员也陆续表态 ，中国的央行数字钱币（DC/EP, digital currency/electronic payment）已得到国务院的正式核准 ，“随时可能推出”。所有这些新闻 ，引起了通常公家、金融界和学术界对央行数字钱币（central bank digital currency, CBDC）的强烈兴致。
央行数字钱币到底是什么？
在这篇文章中 ，笔者试图对央行数字钱币进杏装科普”。到底什么是央行数字钱币呢？它跟现实生涯中现钞以及比特币这样的新型加密数字钱币相比 ，有什么区别？单一来说 ，既然是中央银行刊行的 ，央行数字钱币其实就是数字化的法币 ，跟流通中的现钞性质一样 ，只是大局不一样。现实生涯中 ，由于现钞的印造、运输和结算 ，成本都很高 ，加上微信和支付宝等移动支付技术的迅猛发展 ，现金的使用已经逐年降落 ，中国流通中的现金占广义钱币供给M2的比例从2009年的6.3%已降落到2018年的4%（肖筱林 ，龚六堂 ，2019）。
若是现金使用的比例持续降落 ，从长远来看 ，央行还是必要防患未然 ，通过技术伎俩刊行新的数字化状态的法币 ，以保障钱币政策的执行和传导机造能顺畅进行。另表 ，央行数字钱币跟个人化的加密数字钱币存在着底子性质的分歧 ，后者如比特币或者天秤币 ，要么是基于某种算法刊行 ，要么由大型科技公司和合作同伴共同节造 ，性质上都是个人的 ，不是法币。中国从2017年9月起头已经全面关关比特币、以太币等个人加密数字钱币的买卖所 ，近期更是全面算帐、整顿有关“币圈”的活动 ，这意味这些个人加密数字钱币的职位在中国是不予认可的 ，跟DC/EP齐全不成同日而语。
从状态上来看 ，央行数字钱币可能以数字钱包或者数字化账户的大局出现。读者们可能不由得问：那么央行数字钱币跟银行存款 ，或者微信、支付宝、Apple Pay这样的电子化状态的钱币和支付伎俩又有什么分歧呢？的确 ，从状态上 ，它们很像 ，但还是存在着很大的分歧。
央行数字钱币 ，属于央行刊行的“基础钱币” ，直接受央行节造 ，能保障百分之百的法偿（除非整个国度经济崩溃从而央行崩溃的极端情况）。但是 ，由于贸易银行的部门筹备金造度 ，银行存款不能保障得到百分之百的偿付。举例来说 ，你存100块钱到银行 ，若是法定筹备金率是10% ，不思考各类现金漏损的情况 ，贸易银行可能只留下10块钱 ，余下的90块都作为贷款发放出去 ，该过程不休循环往复 ，最多能够派生出1000块（100/10%=1000）的“内生钱币”。
因而 ，存在贸易银行的钱 ，一旦银行出现清偿力问题或者破产 ，储户的存款很可能无法全额收回。哪怕在中国这样极少出现银行破产的国度来说 ，最近的包商银行被收受的例子也显示了银行存在的清偿力风险；而美国和其他蓬勃国度就更不用说了 ，十年前的全球金融； ，偿付能力出问题的银行可谓层出不穷。而微信、支付宝和Apple Pay等电子化支付伎俩 ，背后都跟用户的银行账户关联 ，性质上也属于贸易银杏装内生钱币“的领域；跟百分之百得到法偿保障的央行数字钱币相比 ，不仅有贸易银行清偿力风险 ，还有这些支付平台自身的运营风险。
若何设计央行数字钱币？
在诠释分了然什么是央行数字钱币和为什么要刊行央行数字钱币之后 ，接下来有更多问题必要回覆：应该若何设计央行数字钱币？一旦引入（尤其是付息的）央行数字钱币 ，将对贸易银行和实体经济产生什么样的影响？在当前低利率的时期 ，付息的央行数字钱币 ，在必要的时辰 ，是否更有利于执行负利率的政策？我们知路 ，2008年金融；竺拦欢冉肓憷氏孪 ，而重要经济体如日本、欧元区和一些欧洲蓬勃幼国的负利率已经持续几年 ，连澳大利亚这样曾远离；行牡墓纫仓鸩浇肓憷氏孪蓿壳肮俜嚼适0.75% ，可能持续降落） ，金融市场上零利率甚至负利率的中持久国债产品也不休刊行。
我们关于央行数字钱币的最新论文(Dong and Xiao, 2019) ，正是基于上述问题而发展？凸劾此 ，央行数字钱币是崭新的事物；饭巳 ，目前只有非洲和拉丁美洲极少数国度尝试过刊行央行数字钱币 ，但要么只试点了极短功夫 ，要么刊行后没有成功。以南美国度乌拉圭为例 ，该国由于美元代替本币的水平很高 ，在2017年11月至2018年4月试行了六个月的数字化比索（e-Peso ，即该国的央行数字钱币） ，但试点期实现后发现对解除美元化援手很幼 ，未再持续 ，至今也未真正刊行央行数字钱币(IMF, 2019)。并且 ，在数字化比索的试点项目中 ，乌拉圭央行是通过一家移动通讯公司来进行数字化比索跟现钞之间的有关兑换活动 ，并没有任何一家贸易银行参加。因而 ，若何设计央行数字钱币显得极度关键 ，而引入央行数字钱币 ，各人最关注的是对贸易银行的影响和对钱币政策传导的影响 ，这反过来也是设计中必要沉点关注的层面。
拉斯维加斯9888论文中 ，构建了一个蕴含付息央行数字钱币的拥有微观经济基础的宏观钱币模型 ，并沉点思考如下几个层面的设计问题：第一 ，央行数字钱币是否应该全面取代现钞 ，还是跟现钞并存？第二 ，央行数字钱币跟银行存款是互补品还是代替品？第三 ，贸易银行是否能够获取央行数字钱币 ，以及将其作为筹备金？
论文模型聚焦的主角是企业和贸易银行 ，并且对贸易银行的建模设定是：其从有闲置资金的企业手里吸收存款 ，再发放贷款给那些必要额表流动性的、有投资机遇的企业。这也意味着企业持有的央行数字钱币和银行存款是互补品 ，而不是代替品。它们是代替品的典型情况是：幼我同时持有法币（现钞或央行数字钱币）和银行存款（或微信、支付宝等存款有关产品） ，再凭据分歧买卖类型使用分歧的支付伎俩（见Keister and Sanches 2018, Andolfatto 2018和 Chiu et al. 2019）。
在现有的这几篇关于央行数字钱币的学术论文中, 尤其是Keister and Sanches (2018)和Chiu et al. (2019) ，都是聚焦于幼我持有法币和银行存款的组合 ，因而引入的央行数字钱币跟银行存款属于“代替品”；谡庖环治隹蚣 ，比力常见的发现是付息的央行数字钱币会“挤出”银行存款 ，从而影响贸易银行放贷 ，最终也对宏观经济产生负面影响。拉斯维加斯9888论文的创新之处 ，是聚焦于央行数字钱币刊行对贸易银行和企业投资的影响 ，而并未涉及央行数字钱币在零售层面的影响。我们也以为 ，在一个聚焦于贸易银行和企业投资的宏观模型里 ，将央行数字钱币和银行存款设为互补品是比力合理的；谡庖簧瓒 ，论文的分析了局传导出如下沉要的信息。
央行数字钱币设计的三大关键维度
首先 ，央行数字钱币的设计极度关键 ，分歧的设计会导致极度分歧的政策传导成效和宏观经济影响。例如 ，在一个央行数字钱币全面取代现金而成为唯一法币（也是买卖媒介）的经济体里 ，若是贸易银行可能获取央行数字钱币并作为筹备金 ，那么 ，央行数字钱币利率上升 ，在绝大无数情况下对企业投资是正向的作用。那些没有申请到银行贷款的企业 ，仅仅使用内源融资伎俩（即自己持有的央行数字钱币） ，一旦利率上升 ，企业的内源融资也相应增长 ，因而最终会增长实体投资；而那些申请到银行贷款的企业 ，随着利率上升 ，银行可能获取的存款和筹备金也上升 ，所以可能提供更多贷款 ，因而这一类型的企业的最终投资也会增长；最终 ，绝大无数的通常平衡了局是企业的总体投资会增长。但是 ，对贸易银行的影响却复杂得多 ，在多沉平衡的分歧情况下 ，以对贸易银行最终利润的影响来说 ，可能是正面的 ，也可能是负面的。相比力而言 ，若是贸易银行不成能获取央行数字钱币并作为筹备金 ，那么对企业投资的影响 ，仅仅是有利于那些仅有内源融资的企业投资 ，对寂仔内源融资又有表源融资（银行贷款）的企衣反说 ，其影响不确定 ，对贸易银行最终利润的影响也不确定。同样的 ，在央行数字钱币和现钞并存的经济体里 ，取决于分歧设计 ，引入央行数字钱币对企业投资和贸易银行的影响 ，越发复杂多变。
另表 ，贸易银行能否获取央行数字钱币 ，也取决于具体的金融基础设施的设计和选择：央行数字钱币的刊行是基于现有的贸易银行网络（我国人行官员所说的“双层架构”） ，还是开发出齐全独立的央行数字钱币刊行和结算的网络（瑞典等欧洲幼国较偏差的方式）？并且 ，即便是人行所说的“双层架构” ，贸易银行是否能够获取储户账户里的央行数字钱币并作为筹备金 ，既是技术问题 ，也依然会产生分歧的钱币政策传导和宏观经济影响。
其次 ，央行数字钱币刊行的初始阶段 ，若是是跟现钞并存 ，必要通过有关设计确保二者可能共存。以直觉来说 ，在统一个经济体中若是有两种分歧状态的法币共存 ，若是二者的职能和用处齐全一样 ，付息的央行数字钱币只有在名义利率跟现钞一样（蹬宗零）的时辰 ，才可能二者共存。我们在论文中思考了央行数字钱币刊行的一种特定的设计规划：贸易银行能够援试祗业贮存央行数字钱币 ，但不能吸收其为存款 ，也不能将其作为筹备金 ，即只能吸收现金作为存款和作为筹备金。在这一设计规划下 ，分歧的多沉平衡下 ，两种法币并存的前提分歧。其中两种平衡 ，依然跟之前的了局一样 ，即央行数字钱币的名义利率蹬宗零时 ，能力够跟现钞共存；另表两种平衡下 ，具体来说 ，当贸易银行贷款受到限度时 ，也正是现金能体显熹额表价值的时辰 ，那么两种法币能够共存 ，并且央行数字钱币利率上升时 ，对两类企业投资的作用正好相反：利率上升有助于仅依赖于内源融资的企业增长实体投资 ，却会促使同时使用内源和表源融资的企业削减实体投资。这是由于央行数字钱币利率上升 ，使得企业愿意持有更多的央行数字钱币和更少的现金 ，这会使得贸易银行吸收的存款削减 ，筹备金相应削减 ，以及能否发放的贷款削减 ，最终这种负面效应对后一衷祗业中产生了压倒性的影响 ，使得其实体投资最终削减。这一了局跟单一央行数字钱币模型下对企业投资的影响极度分歧。
以上分析也提出一个问题：央行数字钱币的刊行 ，是应该持久跟现钞共存呢 ，还是应该设置一个二者过渡的阶段 ，并最终齐全取代现金？这个问题 ，也出格值得可能“随时推出”DC/EP的中国央行沉思。
第三 ，从钱币政策的角度 ，央行数字钱币利率能够成为一个独立的钱币政策工具。前文已经提及 ，近年来重要蓬勃经济体已经进入零利率下限甚至负利率区间 ，这使得负利率内容上已经成为一种极度规的钱币政策工具。现金所拥有的零利率下限一向是现代钱币经济系统的沉要基石和原则 ，一旦产生扭转 ，对于金融市场的利率传导 ，以及金融市场的不变都带来一些不成知的成分微风险。在现金的使用比例逐步降落 ，甚至不少人预测终有一天现金将彻底退出流通而被数字化的法币取而代之时 ，附带的“福利”之一 ，就是央行能够对后者付息了 ，甚至能够凭据必要将其设为负利率。拉斯维加斯9888论文分析显示 ，不论是在单一的央行数字钱币系统 ，还是其与现金并存的系统 ，央行数字钱币利率的确能够成为一种独立的钱币政策工具 ，其对贸易银行的传导 ，甚至最终传导到实体经济（企业投资） ，都有径可循。
当然 ，每个国度的金融系统和钱币政策体造分歧 ，是否必要选取央行数字钱币利率这一新型钱币政策工具 ，必须具体情况具体分析。以中国来说 ，目前正致力于构建蕴含“麻辣粉”MLF （medium-term lending facilities ，中期借贷方便）, “酸辣粉”SLF（short-term lending facilities ，短期借贷方便）在内的“利率走廊” ，再加上公开市场操作 ，现实是一种混合的钱币政策操作体造。在这一体造中 ，引入央行数字钱币 ，会对贸易银行和钱币政策传导产生什么样的影响 ，是笔者之一（肖筱林）和其合作者在进行中的钻研。
以下为重要参考文件
肖筱林 ，龚六堂 ，2019 ，“数字钱币钻研综述: 2009-2019“ ，工作论文.
Andolfatto D. (2018), "Assessing the Impact of Central Bank Digital Currency on Private Banks", working paper 2018-026B, Federal Reserve Bank of St. Louis.
Chiu J., Davoodalhosseini M., Jiang J. and Zhu Y. (2019), "Central Bank Digital Currency and Banking", mimeo.
Dong, Mei and Xiao, S. Xiaolin (2019), “Central Bank Digital Currency: a Corporate Finance
肖筱林 ，拉斯维加斯9888利用经济系助理教授 ，重要钻研领域为钱币经济学和宏观经济学。参与拉斯维加斯9888之前 ，她于2017-2018年在新西兰奥克兰理工大学担任助理教授 ，2015-2017年在美国威斯康星大学麦迪逊分校从事博士后钻研 ，2011-2014年在澳洲悉尼科技大学获经济学博士。她的钻研成就颁发在Journal of Monetary Economics, International Economic Review, Journal of Economic Dynamics and Control和China Economic Review等国际顶级和权威期刊。目前钻研聚焦于中央银行刊行数字钱币对贸易银行的影响、数字钱币对资产配置和本钱管造的影响等领域。
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