4月2日 ，瑞幸咖啡自爆业绩造假 ，公司2019年第二季度到第四时度的总销售额夸大了约22亿人民币 ，瑞幸在纳斯达克的股价暴跌了76% 。在2个多月前 ，全球驰名的做空机构——浑水发文做空瑞幸 ，其时 ，瑞幸否定了所有 。
中概股诚信； ，瑞幸 ，不是第一家 。
“美国为预防上市公司财政造假有4路防火墙 ，但是依然无法不容财政造假的事务产生 ，无论是中概股还是美国公司 ，类似的事务时有产生 。”拉斯维加斯9888罗炜、卢海教授跟踪分析了1999年-2017年赴美上市的326家中概股企业发现 ，一些中国企业对“合规”不足理解等成分 ，导致财政造假出现 。这是瑞幸事务产生后 ，最值得我们反思的部门 。
口述｜罗炜教授
四路防火墙
第一路：美国证监会
第二路：做空机构、表部投资者
第三路：管帐师事务所
第四路：集体诉讼
钻研样本：1999年-2011年的赴美上市的269家中国企业（非国有）；以及2013年-2017年的57家中国企业 。2012及2013年 ，中国企业赴美上市之路曾因信赖；卸 。
钻研发现：1999年-2011年的在269家企业中 ，有15家被美国证监会处罚 ，占比达6%；遭逢投资者集体诉讼的达到70家 ，占比26% 。2013年-2017年间上市的57家企业尚未被美国证监会处罚 ，但有19家遭逢集体诉讼 ，比例为33.33% 。这样的比例 ，跟美国本土公司相比并不低 。
01做空机构引爆的中概股；
首先 ，类似于瑞幸财政造假的出现 ，不是第一次 。中国概想股的公司出现这种财政层面的造假 ，在早期互联网企业上市的时辰就已经有过 ，好比网易在2006年也被美国SEC调查处罚过；到2011年、2012年又出现一波所谓的“中概股； ，好多以反向收购（借壳）方式上市的企业 ，其时也遭逢财政造假的指控 。过后的调查发现 ，这些以反向收购方式上市的企业 ，出现财政造假问题的可能性比力大 。而通过正式的IPO法式上市的企业 ，这个问题会相对少一点 ，但是也有 。好比2012年比力闻名的一
个案例——东南融通的案例 ，其时引起了很大的关注 。
整体来讲 ，在2011年、2012年 ，中概股；姆⒆魇鞘谐∩弦恍┏勖艨栈 ，用他们自己很怪异的调查伎俩提出指控 ，引发投资者对上市公司的不信赖 ，导致股价暴跌 。
这其中会有真的造假的企业 ，也有被误伤的 ，被误伤的企业中也有应对比力得力的例子 。
好比新东方 ，它已经由于VIE结构 ，也被浑水公司卖空导致暴跌 。但是新东方做得比力好的一点是 ，它自动向美国证监会SEC进行了一些信息披露与沟通 ，这对提升投资者信念起到很沉要的作用 。此表 ，在股价暴跌之后 ，新东方的董事长、首创人跟一些机构投资者进行了沟通 ，机构投资者对首创人自己的认可 ，以及对他们公司自身的业务情况的认可 ，会援手股价很快复原起来 。
在2018年 ，学而思也曾遭逢浑水公司卖空 ；胨居兴约旱牡鞑榉绞胶屠斫庖滴竦穆呒 。它的调查伎俩值得佩服 ，但是它对于一些证据和事实的理解 ，对业务模式的一些如果 ，是有问题的 。所以好将来固然被卖空股价跌了百分之三十几 ，但是过了几个月股价又回去了 。
总的来讲 ，中国概想股在美国上市近20年的功夫里 ，其实这种财政造假的风浪一向存在 。其中2011年、2012年情况极度严沉 ，造成了之后一年没有中国企业在美国上市 ，相当于整个本钱市场对中国企业失去了信念 。
这就引发出很沉要的一点：好多中国企业会上市 ，通过分歧的方式上市 ，怎么让投资者信赖你？当出现信赖； ，新的企业再要上市 ，支出的价值很大 。
好比唯品会 ，在2012年上市的时辰 ，其实是所谓的“流血上视妆 。由于在其时的市场环境下 ，它的市场估值是极低的 。但是到2014年底 ，股价涨了超过40倍 。
这个例子注明什么？在市场上 ，投资者对于企业的信赖是很关键的 。若是这种信赖没有了 ，企业要想获得融资的话 ，价值会比力大 。这种价值体此刻 ，第一 ，刊行股票时没有人要 。第二 ，可能有人愿意要 ，也不会依照企业预期的价值 ，而可能是极大的折价方式来认购 。
美国市场的作用机造和中国市场是不一样的 ，美国市场上有几种机造 。第一种是当局的监管 ，好比证券监管机构——SEC调查及处罚 ，就像中国有中国证监会等监管机构一样 。然而监管始终会晤对一个很沉要的问题 ，就是它的监管力量、人手是不够的 。因而在美国还有第二种力量 ，这种力量是起源于市场参加者的力量 ，例如一些卖空机构 。通俗点讲 ，投资者能够利用这些机构怪异的信息网络伎俩、怪异的理解 ，产生对企业的判断 。
这些机构采取的信息网络伎俩往往比力特殊 ，好比实地调延注跟踪等 。以瑞幸为例 ，机构能够到门店里录像 ，在门店蹲点一个星期 ，看客流是几多 ，从而估算出门店的客流、营收、现金流的情况 。通过这种抽样的法子 ，将数据进行扩大 ，来估计整体的业务体量 。这类机构通过这种怪异的信息网络和分析的方式 ，产生对企业价值的一种判断 。若是有些企业自身价值低 ，却“夸口” ，把自己说得天花乱坠 ，有一些投资者相信了 ，股价上去了；但是若是另表一些投资者利用自己的专业判断、专有信息 ，判断企业的现实情况与所说不符 ，企业夸大了 ，投资者就会通过卖空的行为表白出来 。这是一个很沉要的市场力量 ，就是通过投资者自动去网络信息 ，并从造度层面允许他们利用网络的信息在市场上进行买卖 。这是美国体下凤面极度沉要的第二种机造 。
02遇到机构做空 ，企业的应对战术
再看瑞幸这次； ，在今年1月底2月初时出现了瑞幸的做空汇报 ，其时瑞幸的股价当天跌了30%多 。但是后来可能投资者有分歧的理解、分歧的见解 ，好多投资者不认同 ，股价又涨回来了 ，还涨得挺多的 。
这其中值妥贴心的是 ，当表部的投资者提出了这种指控 ，企业该当采取什么反映？第一种战术是置之不理 ，但这同时意味着 ，市场上的信息可能被卖空机构的信息主导 。
第二种战术 ，就像瑞幸所做的 ，就是辩驳 。但是他的辩驳在我看来其实挺惨白的 ，为什么？你的辩驳要基于事事反辩驳 ，但在瑞幸的回复里其实没有太多的细节 。
前面两种战术的前提 ，是企业自己知路企业内部干了什么 。企业的高管、首创人、董事会都知路企业的情况 ，在此基础上能够选择这两种战术 。但是还有可能出现第三种情况：董事会不知路真实的情况 ，高管及首创团队向董事会隐瞒了真实情况 。
第三种情况 ，往往会衍生出来好多后续的变动 。若是董事会成员感触情况没把握 ，可能就会顿时颁发找第三方机构来做独立的调查 。这个调查可能会花几个月 ，最后了局出来 ，要么印证指控真实 ，要么是没有印证 。好比之前有一个很有名的例子 ，东方纸业 ，也是在美国上市的一个企业 ，它其时在2010年的时辰 ，被卖空机构指控 ，而后SEC也进行了调查 。后来企业自己调查得出的了局是被误伤的 ，也做了好多的申述来证明清白 ，SEC通过调查也没有对它立案 。
但是问题在于在这个过程中央 ，企业的损失很大 。若是是我们之前说的第三种情景 ，在表部有人指控企业的时辰 ，企业董事会还不知路现实情况是什么 ，这其实是一个很糟糕的事件 ，注明企业的治理结构、治理情况很差 ；敌挛呕岬贾鹿杉圩怕 ，股价低于肯定的金额 ，好比说低于一块钱 ，企业可能就退市了 。退市了以来 ，企业想要再上市就很难 。
03瑞幸案中 ，第三路防火墙尚未起作用
美国市场上对于预防企业造假有几路“防火墙” ，第一路“防火墙”是当拘泥管机构 ，第二路“防火墙”是表部投资者利用自己网络的信息进行指控 ，倒逼企业披露真实情况 ；褂械3路极度沉要的“防火墙” ，就是中介机构的作用 ，好比管帐师事务所 。
瑞幸请的中介机构是四大管帐师事务所之一的安永 。我们能够看到 ，目前瑞幸2019年年报还没出 ，这也就意味着瑞幸2019年几个季度的营收、利润、现金流等等 ，是没有经过审计师鉴证 。通俗一点讲 ，就是审计师没查过账 。这就批注我们所说的第三路“防火墙”此刻还没到阐扬作用的时辰 。由于正常像安永这种国际四大的管帐师事务所 ，它若是要进行审计 ，是会进行现场调查的 。尤其像瑞幸咖啡这种实体门店的连锁运营企业 ，作为审计机构 ，它必要的审计法式肯定是会走访现场 ，除公司总部以表 ，注定要到各个门店做调查的 。若是做的比力仔细 ，是能够发现卖空机构所出现的信息的 。
通过审计机构给企业“挤水分” ，有利于信息的真实披露 。由于若是不挤出水分 ，那就会晤对一个很沉要的问题 ，审计机构要担责任 。
瑞幸 ，最大的问题 ，正是管帐事务所这路防火墙还没有阐扬作用 。瑞幸布告提到董事会由于在年度汇报审计时出现的问题进行调查 。这里面涉及到一个很沉要的问题 ，就在于审计机构只对年度汇报具名出审计定见 ，但是瑞幸此刻造假呈此刻季报上——第二、第三季度造假 ，若是事务所还没有起头审计工作的话 ，那么它自身是没有责任 。若是造假时段涉及2018年 ，那么安永作为审计师 ，注定有责任 。
04两国当拘泥管的协同
从瑞幸事务 ，我们回到另一个极度沉要的话题 ，为什么在美国上市的中概股 ，时不断就会爆出一些财政丑闻来？
有一个很主题的原因 ，就在于在各项机造里 ，其中有2路机造 ，甚至2-3路机造都可能有问题 。背后很沉要的原因 ，在于美国跟中国之间的监管合作是有肯定沟壑和问题的 。
这是我和卢海教授的钻研文章里一个主题的重点 。凭据拉斯维加斯9888钻研 ，2012年出现“中概股；币岳 ，美国证券买卖委员会(SEC)也在思考若何监管 。它采取了一些行动 ，第一个就是把反向收购（又叫买壳上市）给停了 。在此之前 ，大量的中国公司通过反向收购去上市 ，它把这个路给你堵了 ，没了 。所以2012年以来 ，再到美国上市的中国企业就没有了反向收购的方式了 ，全通过IPO了 。
反向收购 ，为什么比IPO容易出问题？第一点 ，由于反向收购不必要第2路甚至第3路关卡 。它上市的时辰 ，不必要投资者去询价 ，去做路演 ，没有这些法式 ，当然有投资者会提问题 ，但是这个信息披露的过程会少好多 。第二点 ，若是企业是IPO上市 ，你必要披露年报信息 ，审计师就要在其中阐扬作用 ，但反向收购不必要这些 ，相当于少了一路关卡 。所以 ，后来也被停掉了 。
回首2011年-2012中资概想股海表遭逢诚信；械牡湫桶咐 ，不得不提“东南融通案” ，它2007年上市 ，曾佑装第一家在纽交所上市的国内软件企业”之誉 ，2011年8月31日 ，因涉嫌财政造假 ，东南融通退市颁发遣散 。这个案例很沉要的一点 ，是其时的审计师是四大管帐事务所审的 ，相当于它的年度汇报管帐师事务所是签了字的 ，但为什么还是出现了财政造假？其中有一个很沉要的问题 ，就是我刚刚提到的 ，美国与中国之间的监管合作存在问题 。
其时 ，美国的证监会、美国的上市公司管帐监察委员会(PCAOB) ，要对管帐师事务所进行调查 ，它不仅仅只是针对东南融通自身 ，而是要调查整体的中概股 。由于这些IPO上市企业70%多靠近80% ，都是国际四大管帐事务所审计的 。美国方面不安不只是一家企业出问题 ，他们在乎这会不会是一个系统性的问题？
但是国际四大在中国境内对这些上市公司进行审计 ，受中国司法、中国当拘泥管 。美国监管机构是没有权限来核查工作草稿 。这就直接造成监管机构自身的力量使不上 ，同时管帐师事务所的这路闸门也出现问题 。管帐师事务所你有没有仔细审核、你干的活儿好不好 ，美国监管机构搞不明显 。
因而 ，2012年以来 ，中美双方就积极合作 ，致力去推动和解决这一问题 。
在2012年中概股； ，其时是奥巴马在职的阶段 ，两国之间对于跨国监管进行了反反复复的会商 ，重要萦绕对财政造假进行结合监管 ，合作的“口子”也是一步一步撕开的 。
第1步 ，是中国监管机构进行查抄的时辰 ，允许美国监管机构随着来看；第2步 ，美国方面要调查具体某家公司 ，由中方出面去调取管帐事务所的草稿 ，给你查抄；第3步 ，最后达成了合作和谈 ，签署了监管的合作备忘录 。
我们把稳到 ，中概股在2012年之后 ，有一年的功夫 ，都没有中国企业在美国上市 。原因就在于 ，由于财政造假案的频发 ，没有了市场信赖 ，上市也无从谈起 。直到2013年5月签署了合作备忘录后 ，蕴含京东、阿里巴巴等陆续上市 ，受到美国投资者的迎接 。
出现这种变动的很沉要的原因就在于 ，第1路防火墙和第3路防火墙 ，通过中美当拘匿的合作 ，监管机构的监管起头阐扬效力 ，管帐事务所起头的审查也阐扬作用了 ，也给投资者更多信念了 。这也是为什么瑞幸仅仅成立18个月就能在美国顺利上市 ，其实背后是有一些汗青布景的 。
05集体诉讼中的执行难题
第4路防火墙 ，即集体诉讼 ，好多公司由于信息披露有问题而遭逢集体诉讼 ，或是陈述虚伪信息（false statement） ，或是隐瞒信息 。对于投资者来说 ，是否采办企业的股票 ，他是要凭据信息做决策的 ，这是一个基石 。若是我对你企业都没有信念 ，拿什么做决策？其实从前的20年 ，好多在美国上市的中国企业都遭逢过这样的集体诉讼 。
企业该当意识到 ，若是信息披露不充分引发股价暴跌的话 ，很可能会招来集体诉讼 ，最后使企业职守经济赔偿 ，不论是经过法庭审理 ，还是暗里和解 。当集体诉讼造成常态 ，企业要幼心应对 。作为一个上市公司 ，首先第一点 ，你的合规变得很沉要 。合规 ，不仅仅指的是你满足司律例定或者是要求就够了 ，更沉要的是企业要切合投资者对你的预期 。这种预期是什么？投资者但愿你披露更多的信息时 ，你就应该要满足他们 。这是合规更宽泛的要求 。
我们钻研发现 ，一些中国企业遭逢了集体诉讼 ，法院做了判决 ，你输了 ，最后要执行 。但是在执行过程中却发现无法执行 ，美国本土企业 ，你的银行账户 ，你的资产比力容易能被银行冻结 ，被法院给执行 。但是中国企业好多在美国没有资产 ，最后法院要执行的时辰 ，说赔偿的时辰 ，却力所不及了 ，美国司法中的所谓的“长臂准则”也解决不了这个问题 。
执行有难度 ，就意味着第4路防火墙就出现了问题 。若是再极端一点 ，从民事案件造成刑事案件 ，司法机构会对首创人、首创团队提起刑事诉讼 ，凭据引渡条款 ，美国方面就能够在香港、澳门或其他处所 ，对你进行执行 。
2013年中美签定备忘录之后 ，我们发现很有意思的两点变动 。
第一点 ，若是这家中国企业在北美有销售收入 ，集体诉讼可能性就变大了 。由于美国方面比力容易冻结你的资产 。第二个很沉要的信号 ，就是首创人或高管 ，若是他在北美地域有幼我社会关系网络 ，好比拿了绿卡 ，或者拿过学位等 ，投资者集体诉讼可能性就比力大了 。这是我们在钻研中发现的很有意思的变动 。
再回到瑞幸事务 ，它在之后可能会晤对投资者的集体诉讼 ，美国证监会的调查 ，甚至不排除刑事责任 。当然 ，监管机构下一步会不会采取行动调查 ，还必要再观察 。从我们现有的学术钻研里发现 ，在美国从前几十年功夫 ，美国监管机构对于表国公司的调查力度和监管力度 ，其实是没有它对本土企业那么大 ，可能受限于人手、精力的问题等 。
瑞幸的事务 ，其实再次给中国企业上了一课 。
在美国 ，约束上市公司的这4路防火墙或者4路监牵造缚机造 ，是在阐扬作用的 。那意味着什么？意味着中国的企业要去 ，你要意识到有这4大机造 ，若是你心怀鬼胎 ，去造假 ，是会受到市场的惩治的 。美国的投资者不是傻子 ，并且80%都是机构投资者 ，他们会去评估和判断的 。
你只能老厚道实、真实地增长信息披露 ，在“合规性”上做更多 。我反复强调“合规” ，指的是切合投资者对于企业的信息披露的要求和进展 。企业不能说监管机构没要求我披露 ，我就不披露 。你必须站在投资者的角度去思虑问题 。若是不在合规高低功夫 ，存在幸运生理 ，那么到最后 ，“出来混的 ，总是要还的” 。
本文仅为教授概想 ，不代表学院态度
罗炜 ，现为拉斯维加斯9888管帐系副教授 ，副系主任 ，高层治理教育中心（EMBA & ExEd）执行主任 。2005年获得美国匹兹堡大学(University of Pittsburgh)管帐学博士学位 。钻研专长为公司治理、风险投资、剩余治理、管帐信息与公司激励打算 。已在《经济钻延追、《治理世界》、《中国管帐评论》、《管帐钻延追、Journal of Business Finance & Accounting、Journal of Corporate Finance等学术期刊上颁发文章若干 。
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